Os fluxos globais de capital t・ sido extremamente ben・icos para os mercados emergentes, mas podem tamb・ ser demais para eles, diz Paul A. Volcker, ex-presidente do Conselho de Administra艫o do Banco Central dos Estados Unidos

As institui苺es globais de investimentos que oferecem recursos de grande mobilidade podem fazer investimentos que s・ pequenos para elas mas que podem causar "booms" no pa・ que os recebe, ele diz.

"Mais cedo ou mais tarde, os investimentos superar・ as necessidades e ser・ aplicados indevidamente," diz Volcker, produzindo booms no ramo imobili・io, eleva艫o da taxa de c・bio, e outras condi苺es perigosas. Em seguida, come・m a surgir preocupa苺es sobre a "capacidade de sustenta艫o" do "boom", a entrada de recursos diminui ou p・a, e todos os problemas vistos no ano passado na ・ia come・m a aparecer.

Um dos subprodutos da crise financeira da ・ia ?uma volta da discuss・ de como se deve lidar com os fluxos de capital, Volcker diz.

Os fluxos de fundos e suas valoriza苺es nos mercados financeiros livres s・ influenciados tanto pelas percep苺es quanto pela realidade objetiva - ou talvez mais precisamente, a percep艫o ?a realidade. O instinto da manada ?forte. Somente em retrospectiva os epis・ios de forte "overshooting" [avalia艫o al・ da realidade] ou "undershooting" [avalia艫o aqu・ da realidade] se tornam evidentes, e as invers・s, em geral, s・ s・itas.

Isso sempre foi verdade. A volatilidade da?resultante pode, normalmente, ser aceita como um pequeno pre・ a ser pago pelos imensos benef・ios que os mercados financeiros abrangentes e ativos podem trazer. Isso certamente ?verdadeiro no caso das economias grandes e bem diversificadas, com fortes estruturas financeiras. Elas geralmente tem capacidade de recupera艫o para superar a tempestade sofrendo poucos (e tempor・ios) danos.

A situa艫o ?mais dif・il para as economias emergentes. Por defini艫o, essas economias e suas institui苺es financeiras s・ pequenas em rela艫o ao tamanho dos mercados internacionais. Para colocar isso em perspectiva, todo o sistema banc・io da Indon・ia, ou Tail・dia, ou Mal・ia ?compar・el a um banco regional, relativamente grande, nos Estados Unidos. Os produtos internos brutos desses pa・es s・ inferiores aos fundos controlados pelas maiores institui苺es financeiras dos Estados Unidos, incluindo as grandes fam・ias de fundos m・uos e outros investidores envolvidos em agressiva competi艫o para superar o desempenho dos seus concorrentes.

Os Fluxos de Capital Estimulam a Economia

N・ h?necessidade de analisar em detalhes o enorme crescimento no fornecimento de capital financeiro ou as mudan・s irrevers・eis na tecnologia, que permitem que o dinheiro se mova por todo o mundo quase instantaneamente com custos por transa艫o muito menores. Ao mesmo tempo, a organiza艫o do mercado - afastando-se dos bancos comerciais tradicionais e se aproximando de uma variedade de outras institui苺es mais orientadas para transa苺es - fez com que ambos se tornassem mais impessoais e mais fluidos.

Um resultado foi a capacidade e a disposi艫o para procurar investimentos mais ex・icos, de alto rendimento. Os setores privados das economias emergentes, com o seu forte potencial de crescimento, se tornaram alvos preferenciais.

Nos ・timos anos, esses pa・es se converteram ?filosofia b・ica segundo a qual os mercados mais abertos para o capital, assim como para produtos, impulsionar・ o crescimento. Uma manifesta艫o ?a sua maior disposi艫o para aceitar os investimentos diretos. A sua orienta艫o de longo prazo e componentes tecnol・icos e gerenciais tem sido mutuamente ben・ica. Mas tem havido fortes incentivos para aceitar e estimular, tamb・, o capital de carteira, no qual os benef・ios para a economia s・ mais indiretos e os riscos em potencial s・ maiores. E boa parte desse investimento pode ser removido muito rapidamente - pelo menos enquanto uma crise n・ fechar o mercado.

O processo, por algum tempo, refor・ a si mesmo. A entrada de recursos estrangeiros ajuda a impulsionar o investimento, a fortalecer direta ou indiretamente a capacidade de exporta艫o, e a sustentar altas taxas de crescimento econ・ico. Apoiando uma forte taxa cambial, a infla艫o ?contida e uma sensa艫o de estabilidade ?refor・da. As oportunidades de lucros para os bancos locais e para outras institui苺es financeiras florescem enquanto eles intermediam o fluxo de recursos. E o ・vio sucesso dos primeiros investidores serve de est・ulo para que outros se unam a eles, disponibilizando valores que, para as suas pr・rias perspectivas individuais, podem parecer pequenos.

A dificuldade ?que o que pode ser marginal para os n・eros cada vez maiores de institui苺es de investimentos com mobilidade de recursos pode, na sua totalidade, ser uma avalanche para o pequeno pa・ que recebe esses recursos. Com dinheiro t・ facilmente dispon・el, vindo do exterior, os bancos emprestam de forma agressiva. Mais cedo ou mais tarde, os investimentos provavelmente superar・ as necessidades e ser・ distribu・os inadequadamente pelos governos ou pelos investidores privados. Nessas circunst・cias, um boom imobili・io ser?quase inevit・el, e qualquer que seja o regime cambial em particular, a taxa de c・bio real se elevar? prejudicando a competitividade comercial.

Mais cedo ou mais tarde, algum evento, interno ou externo, pol・ico ou econ・ico, suscitar?perguntas sobre a sustentabilidade de tudo isso. Os fluxos de capital para o pa・ ficar・ mais lentos ou cessar・. A taxa de c・bio sofre press・s, induzindo a fuga de capital. As reservas se esgotam, a taxa de c・bio cai muito mais do que se pensava ser razo・el, as for・s inflacion・ias se manifestam, as taxas de juros dobram e dobram novamente, e isso ?o in・io de uma crise.

De certa forma, o padr・ ?muito familiar. Mas h?uma diferen・ em rela艫o ?maior parte das experi・cias anteriores, quando se podia determinar que o motivo da crise era o conjunto de pol・icas macroecon・icas irrespons・eis - or・mentos sem controle, expans・ monet・ia excessiva, uma espiral ascendente de sal・ios/pre・s - o tipo de coisa que os programas de socorro do Fundo Monet・io Internacional (FMI) geralmente tinham como alvo, e contra o qual eram eficazes. A situa艫o atual ?mais complicada. Ela envolve quest・s profundamente arraigadas a respeito da opera艫o do sistema financeiro global, bem como da disciplina macroecon・ica. E est?cada vez mais claro que o simples fato de prover quantidades cada vez maiores de recursos financeiros no curto prazo n・ pode resultar em uma abordagem satisfat・ia - certamente n・ sem dar aos credores uma certa medida de garantia que daria origem a grandes quest・s referentes ao perigo moral.

O FMI e a comunidade financeira internacional sem d・ida t・ se defrontado com circunst・cias dif・eis que fogem ?abordagem tradicional da macro disciplina e da concess・ de cr・ito no curto prazo. Nessas circunst・cias, pode-se aceitar a necessidade de lidar de maneira agressiva com as quest・s de reforma interna. Mas h?limites e perigos nessa abordagem, sob os pontos de vista de percep艫o e de pol・ica, assim como de economia.

Uma dessas quest・s ?a extrema dificuldade de se mudar h・itos antigos dos governos e empresas que se baseiam em padr・s culturais firmemente estabelecidos. Em geral trata-se de um processo lento, e n・ pode haver nenhuma garantia de que uma mudan・ radical imposta em uma crise n・ ir?exacerbar a incerteza e o deslocamento; as corridas contagiosas que ocorreram ap・ o s・ito fechamento de alguns bancos indon・ios s・ um exemplo t・ico. Na medida em que as "reformas" s・, ou parecem ser, impostas por for・s externas, o risco de uma rea艫o contraproducente aumenta.

O que ?mais importante no atual contexto ?que temos que lidar com o simples fato de que os pa・es com bancos fortes, governos honestos e democr・icos, sistemas cont・eis relativamente transparentes, ・g・s de regulamenta艫o com equipes experientes, n・ t・ se mantido imunes ・ crises no sistema banc・io. A lista ?longa e inclui os Estados Unidos.

Pequenas Economias e Mercados Vol・eis

Mas as economias pequenas e abertas s・ inerentemente vulner・eis ?volatilidade dos mercados globais de capital. A met・ora de uma imenso mar de capital l・uido ?apropriada - as grandes e inevit・eis tormentas pelas quais um grande transatl・tico imagin・io chamado Estados Unidos da Am・ica pode navegar com seguran・ certamente afundar・ at?mesmo a mais robusta canoa do sul do Pac・ico.

A defesa natural ?procurar o abrigo de navios maiores inerentemente mais diversificados e mais est・eis. Com um esfor・ her・co, a Argentina adotou, de maneira eficaz, o d・ar como moeda paralela, e s?resta um banco privado de tamanho consider・el sem participa艫o e controle acion・io estrangeiro significativo. No M・ico, onde a resist・cia ?propriedade estrangeira de bancos era uma quest・ importante h?apenas alguns anos, nas negocia苺es do NAFTA (Acordo de Livre Com・cio da Am・ica do Norte) [North American Free Trade Agreement], quatro dos cinco maiores bancos, atualmente, t・ grandes parcelas de capital estrangeiro. A Tail・dia, que protegia muito os seus bancos e financeiras antes da eclos・ da crise, agora procura agressivamente a participa艫o estrangeira. Do outro lado do mundo, na Europa Oriental, os bancos cujos acionistas majorit・ios s・ estrangeiros est・ se tornando lugar-comum.

Fora do mundo financeiro, n・ pode haver muita d・ida de que h?for・s similares em a艫o. Empresas do ramo industrial e comercial com problemas naturalmente ter・ uma prefer・cia por inje苺es de capital do exterior, seja por meio de "joint ventures" ou por meio da venda pura e simples. Sem d・ida, para as empresas internacionais diversificadas e de grande porte, esta ?uma oportunidade de fazer aquisi苺es.

Generalizando um pouco, a l・ica econ・ica de se viver em um mundo de mercados globais de capital ?a integra艫o muito maior, com a crise alimentando, ?for・, a tend・cia existente. A ・via contrapartida ?uma crescente falta de autonomia na administra艫o econ・ica, que facilmente pode ser percebida como uma afronta ?soberania. Esse potencial de resist・cia pol・ica ser?muito maior se as mudan・s derem a impress・ de que s・ for・das n・ pela l・ica econ・ica e por uma decis・ nacional, mas por for・s externas com as suas pr・rias prioridades.

Uma coisa ?certa. Se um pa・ quiser participar dos mercados abertos de produtos e outros servi・s, a sua perman・cia fora dos mercados financeiros mundiais ?invi・el. A quest・ ?que as finan・s est・ entrela・das com o com・cio e o investimento. H?tantas maneiras para os recursos flu・em, que um isolamento eficaz n・ pode ser conseguido sem sufocar o crescimento.

Equilibrando os Riscos e as Oportunidades

Portanto, o que podemos fazer para equilibrar melhor as oportunidades e riscos dos mercados financeiros globais?

O ceticismo justificado a respeito da efic・ia dos controles n・ significa que devemos criticar os esfor・s mais limitados para restringir a entrada de "hot money" em potencial. Alguns pa・es, liderados pelo Chile, desenvolveram t・nicas para restringir os fluxos que, de modo geral, coincidem com a conveni・cia b・ica de se estimular a prud・cia nas pr・icas banc・ias.

Uma quest・ muito mais fundamental e dif・il ?o gerenciamento da taxa de c・bio. H?relativamente pouco tempo, havia consider・el solidariedade em rela艫o ao uso de uma taxa de c・bio est・el para os pa・es menores, com tend・cia ?infla艫o, como um dos principais objetivos de pol・ica e uma ・cora para as expectativas. Ap・ as crises, surgiram cr・icas cada vez maiores no sentido de que as taxas de c・bio eram r・idas demais, e de que alguma coisa muito mais pr・ima das taxas de varia艫o livre teria ajudado na prote艫o contra os fluxos vol・eis de capital.

A realidade ?que, se deixadas por conta do mercado, as taxas de c・bio das economias pequenas e abertas provavelmente ser・ sujeitas a grandes e perturbadoras varia苺es. ?por isso que o instinto natural ?o de procurar abrigo, mantendo um relacionamento est・el com parceiros comerciais, com os quais se tem uma rela艫o estreita, ou com uma das principais moedas do mundo. Entre os pa・es industrializados, a express・ m・ima desse instinto ?a campanha para o estabelecimento de uma moeda comum na Europa. Outra manifesta艫o ?o novo interesse nos "currency boards" (conselhos monet・ios) aceitando a perda da soberania monet・ia.

Muito mais comuns s・ as abordagens conciliat・ias, determinando, formalmente ou informalmente, uma faixa de valores em torno de uma moeda de refer・cia ou uma cesta de moedas. Muitos pa・es administraram tais acordos por per・dos consider・eis. ?claro que haver?tens・s, devido aos mercados de capitais, vol・eis, e todas as press・s e incertezas nas economias reais. Isso ?particularmente verdadeiro na ・ia, onde as tend・cias comerciais e financeiras s・ t・ dispersas entre a Am・ica do Norte, Jap・ e Estados Unidos. A escolha de uma moeda apropriada para servir de ・cora n・ ?・via.

Essas dificuldades s・ agravadas quando as pr・rias moedas principais do mundo est・ altamente vol・eis. Um dos fatores que precipitaram a crise da ・ia foi a grande desvaloriza艫o do iene. Com a sua moeda vagamente associada ao d・ar, a posi艫o competitiva da Tail・dia foi abrupta e inesperadamente comprometida. Mas a solu艫o n・ ?t・ clara.

Com varia苺es na taxa do iene em rela艫o ao d・ar na faixa de 50 por cento ou mais no espa・ de uma ano ou dois, a Tail・dia, ou qualquer pa・ em uma situa艫o parecida, enfrenta um dilema insol・el. O Jap・ e os Estados Unidos s・ importantes mercados e fontes de financiamento. Mas a estabilidade em rela艫o a uma moeda significa a volatilidade em rela艫o ?outra. Tentativas de dividir a diferen・, mesmo se fossem vi・eis na pr・ica, n・ podem escapar ・ distor苺es competitivas.

Um dos poucos subprodutos construtivos da crise asi・ica ?que, finalmente, est・ sendo feitas perguntas a respeito do projeto - ou, mais precisamente, a aus・cia de projeto - do sistema cambial. Durante anos, os "Tr・ Grandes" (a Alemanha, o Jap・ e os Estados Unidos) v・ se convencendo mutuamente de que a volatilidade que tende a se repetir, entre as suas taxas de c・bio, se assentaria - e que se isso n・ acontecesse, n・ faria muita diferen・, de qualquer forma. Hoje, essa apar・cia de tranq・lidade ?mais dif・il de manter.

Imperativos Pol・icos e Econ・icos

Estamos passando por uma ・oca frustrante, sob o ponto de vista anal・ico, assim como pr・ico, ao lidar com os problemas sem precedentes da ・ia emergente. A cr・ica e a insatisfa艫o a respeito do papel do FMI e dos outros principais atores na arena financeira internacional t・ sido inevit・eis. O pr・rio Fundo parece reconhecer a necessidade de recuar e avaliar, com uma nova mentalidade, os desafios apresentados pelo novo mundo das finan・s globais. A verdade ?que novas abordagens se fazem necess・ias.

N・ deve haver d・ida sobre o que est?em jogo. Se, daqui a alguns anos, a turbul・cia dos mercados continuar a comprometer o crescimento forte e consistente nos mercados emergentes, as tenta苺es para rejeitar a ideologia dos mercados abertos e da multi-lateralidade crescer・. O tipo de regionalismo aberto e benigno, que caracteriza grande parte do atual mundo comercial, pode, maleficamente, se voltar para dentro, com todas as implica苺es inerentes, no que diz respeito a conflitos pol・icos e ?tens・ econ・ica.

?claro que os Estados Unidos s・ o ator individual que exerce a maior influ・cia nessa arena. O perigo reside em uma certa arrog・cia - uma tend・cia, particularmente no Congresso dos Estados Unidos, de abrir m・ da lideran・ econ・ica internacional, na ilus・ de que podemos ficar seguros na nossa pr・ria for・, embalados pelo desempenho da nossa economia e dos nossos mercados financeiros em grande expans・.

Nem mesmo os Estados Unidos s・, e n・ podem ser, uma ilha econ・ica ou pol・ica. O simples fato ?que precisamos trabalhar com e por meio de organiza苺es internacionais - organiza苺es que, em grande parte, n・ criamos - se quisermos que a nossa vis・ de mercados abertos e consenso pol・ico prevale・.

Existe outro imperativo. Na nossa insist・cia em que as economias em dificuldades na ・ia tomem medidas dr・ticas para reformar as suas pr・rias economias, os Estados Unidos devem reconhecer a necessidade de manter os seus mercados abertos. Isso serve ao nosso interesse econ・ico imediato, ajudando a manter a estabilidade dos pre・s em meio a um crescimento vigoroso. Basicamente, os Estados Unidos devem demonstrar, pelos seus pr・rios atos, que a sua posi艫o de defesa do livre com・cio ?um compromisso duradouro, que prevalecer?em tempos bons e ruins.