Aunque los mercados de capital subdesarrollados pueden restringir gravemente los proyectos de privatización, los países de Africa y de otras regiones han descubierto que las técnicas sustitutivas de financiamiento pueden ayudar a avanzar el proceso, dice Michael Unger, profesor de finanzas internacionales de American University.

Unger fue anteriormente economista jefe financiero de la Oficina de la Empresa Privada, de la Agencia de Estados Unidos para el Desarrollo Internacional (USAID) y asesor principal de la Oficina de Africa de la USAID.

La privatización de las empresas de propiedad estatal (EPE) es, en esencia, una transacción financiera, lo que hace que los mercados de capital sean una parte integral del proceso. Dada la escasez de capital y liquidez en muchos países, particularmente en Africa, los gobiernos han aprendido a utilizar técnicas financieras sustitutivas que facilitan la privatización y, al mismo tiempo, aumentan sus mercados de capital.

Prácticamente todas las técnicas que se discuten más adelante contribuyen al desarrollo de los mercados de capital, puesto que ofrecen a los inversionistas instrumentos adicionales de largo y corto plazo y generan ingresos para el gobierno. Estas técnicas representan un acervo creciente de experiencias con mecanismos de financiamiento que superan graves restricciones de capital y alientan la propiedad local.

Emisiones públicas

Las emisiones públicas o las ofertas públicas iniciales (OPI), son apropiadas para compañías más grandes - -generalmente más rentables y bien administradas-- que pueden atraer grandes cantidades de inversionistas y por ende un grupo más extenso de accionistas y una distribución más amplia de la riqueza. Las ofertas públicas de acciones se usan más comúnmente en los países desarrollados, pero son cada vez más comunes en los países en desarrollo donde hay mercados de capital y mecanismos en funcionamiento para la distribución y transacción de acciones.

Las OPI de amplia distribución se caracterizan en general por una participación abierta, transparencia, y accesibilidad para el pequeño inversionista. Las ofertas públicas de acciones, sin embargo, tienen la desventaja de ser técnicamente más complejas, demandan más tiempo y requieren considerable asesoría técnica de abogados, bancos de inversiones y firmas de contaduría. Las OPI ofrecen varias ventajas:

Al estar dirigidas a un sector amplio de inversionistas, ayudan a alcanzar la meta de una transferencia equitativa de capital del gobierno al sector privado.

En los países en desarrollo, en particular, las OPI a menudo aumentan considerablemente la disponibilidad de valores, estimulan la actividad del mercado de capital y ayudan a crear una nueva clase de propietarios de capital. La racha de actividades de privatización en Chile fue la razón principal de la rápida expansión de la bolsa de valores de Santiago, cuya capitalización casi se quintuplicó entre 1989 y 1993.

Las actividades abiertas de las OPI ayudan a disipar la sospecha de que el gobierno esté transfiriendo los bienes de propiedad estatal a intereses poderosos o a individuos adinerados a precios por debajo del mercado.

Las OPI pueden ser una fuente importante de ingresos para los gobiernos.

Las OPI exitosas y los avances subsiguientes en los precios de las acciones sirven para crear grupos de apoyo para proyectos de privatización actuales y futuros. Ese fue el caso de la privatización de British Telecom, que fue tan popular que el Partido Laborista del país, que había amenazado con volver a tomar las acciones si regresaba al poder, se retractó posteriormente de su amenaza. La privatización prosiguió con rapidez en Gran Bretaña.

Varios países africanos han utilizado las OPI en forma selectiva como parte de sus proyectos de privatización. En Kenya se han privatizado cinco EPE, desde 1993, utilizando OPI. Dos empresas, Housing Finance Corporation de Kenya y Uchumi Supermarkets, fueron privatizadas en el espacio de tres meses mediante la venta de 15 millones de dólares en acciones.

Los países con mercados de capital menos desarrollados han utilizado las OPI en combinación con una venta privada, para financiar las transacciones de privatización. En tales casos las OPI ayudan a ampliar la propiedad de acciones por parte del público en general y al mismo tiempo aprovechan los conocimientos administrativos y técnicos, así como el capital de inversionistas claves para financiar reestructuraciones luego de la privatización. Zambia, por ejemplo, ha utilizado la fórmula 70-30 (liquidación de 70 por ciento mediante la venta privada y 30 por ciento mediante el mercado de valores) para privatizar varias EPE grandes.

Colocación y ventas privadas

Cuando se busca conocimiento administrativo y técnico importante para una empresa, el método más apropiado de privatización puede ser la venta privada de acciones mediante licitación competitiva o negociaciones directas. La venta privada, uno de los métodos más comunes de privatización, puede tener varias formas, entre ellas la adquisición directa por un comprador único o una colocación privada con la participación de un grupo específico de compradores.

Los gobiernos emplean una variedad de técnicas para realizar la venta privada de una EPE. Dos de las más comunes consisten en la invitación a hacer propuestas mediante licitaciones públicas o de negociaciones directas. Generalmente se prefieren estas últimas cuando se trata de ventas privadas a empresas constituidas en sociedades que ya tienen acciones de EPE. Las licitaciones públicas proporcionan al vendedor un número mayor de posibles compradores y una gama más amplia de ofertas. Sin embargo, el proceso de las licitaciones públicas puede ser más costoso y demandar más tiempo que las negociaciones directas. Las ventajas de la venta privada son:

Cuando no existen mercados de capital accionario desarrollados, la venta privada puede representar una alternativa viable. Esperar hasta crear un mercado de capital social podría demorar por años la privatización.

La venta privada permite que el gobierno examine de cerca al posible comprador. El gobierno puede estar interesado, por ejemplo, en un comprador que tenga determinada capacidad de organización, tecnología, acceso a mercados específicos o un plan de prestaciones para los empleados.

La venta privada es flexible; el gobierno puede comenzar el proceso de privatización con una venta privada y concluirlo con un método diferente.

Una venta privada puede ser parcial o total y puede tener lugar de una vez o por etapas. Puede tener muchas formas y puede involucrar a muchos compradores potenciales o sólo a unos pocos.

En una colocación privada, el gobierno puede tener más control sobre la demanda de acciones, los precios de éstas y el producto de las ventas, en comparación con una licitación pública.

Una venta privada limita la cantidad de información que los posibles compradores pueden obtener sobre la competencia. Ello permite al gobierno mayor control del proceso y una mejor posición en la negociación.

La venta privada de acciones es menos complicada y costosa que otros métodos, especialmente las ofertas públicas, en cuanto a divulgación, requisitos legales y costos de transacción.

Instituciones financieras e inversionistas institucionales

Las instituciones financieras y los inversionistas institucionales como los fondos de pensiones y fondos mutuos de inversión extranjeros son fuentes importantes de capital. Las instituciones establecidas específicamente para facilitar la privatización pueden ser fondos mutuos con capital fijo (e.g. sociedades de inversión con número de acciones fijo), fondos mutuos de capital variable (como sociedades de inversión con número de acciones variable) o instituciones tipo depósitos, como fondos fiduciarios de privatización.

Los intermediarios financieros y las instituciones inversionistas desempeñan una función cada vez mayor en la privatización, particularmente en las privatizaciones en masa que han tenido lugar en Europa Oriental y las repúblicas de la ex Unión Soviética. Los fondos de pensión han sido claves en el financiamiento de la privatización en varios países de América Latina, especialmente en Chile. En Africa, Zimbabwe y Swazilandia han establecido sociedades de inversiones con número de acciones variable, y Uganda actualmente estudia esta misma posibilidad con el fin de facilitar su proceso de privatización.

Con este método, el público se involucra al grado en que participe en los fondos de inversión o de pensión invertidos en las EPE que se privaticen. Por tanto, los administradores de los fondos tienen un papel predominante en el proceso de privatización, incluso en la supervisión del desempeño de la empresa y la transacción de acciones en nombre de los propietarios y participantes del fondo.

Adquisición por administradores y empleados

La adquisición por parte de administradores y de empleados (AA y AE), así como los planes de propiedad de acciones para los empleados (PAE), son medios útiles para transferir la propiedad a los directores y empleados de una EPE. El PAE es un plan de propiedad por el cual los empleados de una empresa adquieren acciones, generalmente con la ayuda del fondo fiduciario de una sociedad, pero sin acumular una mayoría de las acciones con derecho de voto. En el caso de las AA, también, se transfiere la propiedad a un grupo relativamente pequeño y homogéneo de administradores ya establecido, lo que puede estimular una operación eficiente, puesto que los administradores entonces participarían en las utilidades que se obtuvieran. Los AE se proponen lograr las mismas ventajas de administración empresarial que ofrece una adquisición interna, así como aumentar el número de propietarios de los bienes de la empresa. En casos en que los trabajadores individualmente no cuentan con recursos privados para comprar las acciones, un PAE puede subvencionar la compra de éstas mediante un fondo fiduciario establecido por la empresa.

El aspecto más difícil de las AA y AE es el financiamiento de la transferencia de la propiedad. En algunos casos, los administradores o los empleados pueden financiar la adquisición con recursos privados, tales como ahorros, fondos de pensión u otros activos disponibles, sin embargo, pocos administradores y empleados poseen las reservas financieras necesarias para comprar sólo con sus propios recursos una compañía, a menos que se trate de las empresas más pequeñas. Por tanto, muchas de las AA y AE resultan ser transacciones con alto endeudamiento que deben ser financiadas con algún tipo de asistencia gubernamental, como préstamos o programas de pagos diferidos. Entre los ejemplos de opciones de financiamiento están los préstamos para inversión subvencionados, los pagos a plazos, la reestructuración financiera antes de la privatización o el empleo de cupones o arreglos de arrendamiento de bienes con opción de compra.

A pesar de su popularidad, las AA y AE presentan algunas complicaciones. Una adquisición por parte de un grupo pequeño dentro de la empresa puede acrecentar el riesgo financiero y suscitar la sospecha de que los directores se aprovechan de su posición para adquirir las firmas más lucrativas para ellos, excluyendo así a la ciudadanía. Debido a estas sospechas las AA puras no han sido un mecanismo de financiamiento común para la privatización en la mayoría de los países.

Privatización en masa

En una privatización en masa los cupones permiten que las transacciones de la privatización se realicen rápida y eficientemente y contribuyen a una participación amplia. Los instrumentos que tienen el mayor efecto para estimular un número de accionistas locales más extenso son las ofertas públicas iniciales (OPI), las emisiones de bonos, la privatización en masa, los fondos de pensiones, los planes de adquisición de acciones por empleados, y los programas especiales de financiamiento gubernamentales que ofrecen a los inversionistas pequeños y locales financiamiento en condiciones concesionarias o pagos diferidos.

La privatización en masa es común en Europa Oriental y la antigua Unión Soviética, pero no se ha empleado hasta la fecha en Africa. El atractivo principal de la privatización en masa es la rapidez, la propiedad ampliamente distribuida y el volumen de empresas que puede transferirse al sector privado en un período de tiempo corto. Las desventajas principales de este método son la cantidad limitada del ingreso generado por la venta de las empresas y la incapacidad de este proceso de enfocarse en inversionistas claves que pueden estar mejor calificados técnica y financieramente para administrar una empresa.

Formas extraordinarias de financiamiento de la privatización

Las técnicas extraordinarias de financiamiento se utilizan en países donde los mercados financieros que existen son débiles, los inversionistas tienen liquidez limitada y no hay disponibilidad de financiamiento a largo plazo. Aunque la carga de encontrar financiamiento recae en última instancia en el comprador, los gobiernos que quieren privatizar con frecuencia se dan perfecta cuenta de que la disponibilidad de financiamiento puede ser decisiva para el éxito de la privatización. A continuación se describen algunos de los principales métodos extraordinarios de financiamiento:

Los fondos de capital de riesgo suministran capital inicial para empresas nuevas o ya existentes, de alto riesgo y con gran potencial de lucro. Los administradores de capital de riesgo ofrecen supervisión y aporte considerables a las empresas en cuestión. Este tipo de fondos se ha establecido en Ghana, Tanzanía y Sudáfrica.

Los bonos, que pueden ser emitidos por los gobiernos nacionales, estatales o locales o por sociedades anónimas privadas, constituyen una fuente de financiamiento a largo plazo para las transacciones de privatización. Debido a que la mayoría de los gobiernos han vendido por mucho tiempo letras y bonos del tesoro, los mercados de bonos en los países en desarrollo generalmente están más desarrollados que sus mercados de valores. Entre los compradores de los bonos están el público en general y las instituciones inversionistas nacionales. Los instrumentos de bonos de mediano plazo pueden movilizar capital interno privado para financiar la privatización aún en países donde los mercados de capital son rudimentarios y subdesarrollados. Sin embargo, la emisión de bonos implica costos de transacción fijos bastante elevados y es, por tanto, más apropiada en casos en que deben movilizarse grandes sumas de dinero.

El canje de deuda por participación empresarial es un mecanismo de privatización en casos en que el acreedor está interesado en comprar una empresa. En un canje, el acreedor intercambia la deuda, cuyo valor es una fracción de su valor nominal, por capital social en una empresa recién privatizada. Puesto que la deuda generalmente está en manos de un banco comercial, no es sorprendente que una parte considerable de estos canjes tengan como participantes a los bancos comerciales prestamistas originales.

Las finanzas del sector no estructurado incluyen todas las actividades financieras no reglamentadas ni registradas, tales como crédito, préstamo, arrendamiento y giros, especialmente en países donde el sector no estructurado es activo. Datos no comprobados de Africa Oriental indican que el sector no estructurado ha ayudado a financiar algunas de las transacciones de privatización en comunidades asiáticas. En los países en los que grandes saldos de deuda pendientes disuadirían considerablemente a los inversionistas de comprar EPE privatizadas, los canjes de deuda por participación empresarial pueden servir para lograr el objetivo doble de privatización y reducción de la deuda, mejorando así el clima de inversión del país.

Los programas de financiamiento gubernamental se han utilizado en países en los que las EPE no son suficientemente atractivas y los mercados de capital no son suficientemente activos para atraer capital social y otros fondos privados de inversión. Uno de estos programas involucra la aceptación del gobierno de pagos diferidos, bien sea a tasas de interés comercial o subvencionadas. Asimismo, un gobierno también puede ofrecer acciones preferentes a precios de descuento a alguna categoría de compradores en el país.

Perspectivas Económicas
Publicación Electrónica de USIS, Vol. 2, No. 1, enero de 1997